高频交易引发“闪电跌市”45分钟惊魂

　　·投资者对直觉往往嗤之以鼻，认为买卖决定必须经过深思熟虑逻辑分析。但即使顶尖高手如索罗斯者，也承认倚赖动物本能的感应，每当背部忽然剧痛就知道投资组合出事。探讨直觉投资的神秘世界也许有点意思。

　　·美联储及欧央行先后议息，一度为市场带来“注水”憧憬。但正所谓一鼓作气，再而衰，三而竭，根据交通银行香港分行首席经济及策略师罗家聪评估首两轮量宽效果所见，QE3或LTRO3作用不大之余，更可能增加滞胀风险。

　　·奥运羽毛球女双四支队伍因为“打消极球”惹来众人所指，但假使她们是公司，为了长线业绩甘愿放弃眼前利益之举实属可嘉。投资者要取得最后胜利，切记不要像看台上的观众那样持双重标准。

　　8月2日，周四。蝙蝠侠系列电影《黑暗骑士崛起》（The Dark Knight Rises），许多读者想必看过。以虚构的高频交易（HFT）系统Vixal-4为主轴的惊悚小说The Fear Index（《恐惧指数》），读者即便未读过也应听过。

　　“闪电跌市”

　　本周环球投资者眼球对准欧美央行，其他事本应一概靠边站。然而，就在美联储议息结果公布前（会后声明连延长超低息承诺亦只字不提，遑论QE3），纽约证交所于周三早上9：30至10：15这45分钟里，上演了《黑暗骑士崛起》股市版，陷身其中的市场参与者，恐怕分不清自己是在现实世界中的股票市场，抑或Robert Harris笔下如真似幻的金融世界。

　　老毕之所以提及这一戏一书，皆因出事机构名称中有个Knight字，叫Knight Capital，乃一家华尔街市场庄家（market-maker），而事件涉及复杂的程式买卖[algorithm（algo）trading]和高频交易，活脱脱就是The Fear Index故事中对冲基金Hoffmann Investment Technologies交易活动的现场演绎。

　　就是因为Knight Capital 这个本身也在纽交所挂牌的市场庄家高频程式大出乱子，导致多家公司股价和交投状况跟平日大异，纽交所在美欧央行先后公布议息结果这个重要时刻，被迫介入以维持市场秩序，一口气取消六只股份已完成的所有买卖，无数交易因此作废。

　　《黑暗骑士崛起》股市版场景在美国，香港投资者未必十分在意。然而，高频交易在港一直搞不起来，最关键的原因是，本地股票买卖仍须缴付厘印费。HFT靠速度吃饭，交易商在以毫秒计的比拼中斗快，于特定时间内完成最多交易，惟每宗买卖利润微不足道，在厘印费蚕食下，高频交易自然更加无利可图，投行和对冲基金因此并无足够诱因在港开拓高频交易。这应该是本地财经媒体没有太大兴趣跟进HFT的根本原因。可是，从过去一年以高频交易为核心题材的小说及非小说类著作，都能强势打进畅销书榜可见，HFT已逐渐由Wall Street杀入Main Street，不再小众。

　　2010年5月纽交所发生“闪电跌市”（flash crash），道指于一瞬间暴泻千点，两年来独立调查不计其数，事件的罪魁祸首是高频买卖、“肥手指”、“弹弓手”还是其他原因，迄今各有说法，并无任何盖棺定论。成因既莫衷一是，防止“闪电跌市”重演自然无从说起。Knight Capital事件跟高频交易、程式买卖直接相关，且一度令美股市况陷入混乱，纽交所虽及时介入迅速处理，惟投资者一旦勾起对flash crash的回忆，环球股市再现恐慌的风险不容抹煞，《黑暗骑士崛起》股市版大有讨论价值。

　　庄家的“企图”

　　高频交易在香港虽并不流行，但只要有买卖进行便需要有流动性供应者（liquidity provider）。以在港交所挂牌的交易所买卖基金（ETFs）为例，按规定至少得有一个流动性供应者。然而，一些交投活跃的ETF如A50中国（2823.HK），流动性供应者往往远不止一个。这就好比赌场中的赌台，在冷场骤现、赌客疏落时，赌场“托儿”出手撑场制造气氛，吸引赌客进场搏杀。市场庄家美其名为股市提供流动性，确保买卖畅顺，市场效率正常，真正目的却是招徕更多投资/投机者入市炒卖。

　　可是，从理论层面而论，市场庄家的角色是完善买卖流程，并非真正的交易商。

　　周三出事的华尔街市场庄家Knight Capital，客户以高频交易商为主，公司本身的程式系统当然必须能应付速度以毫秒计的“快闪交易”。Knight Capital在那个早上的45分钟内究竟出了什么问题，仍待纽交所查证。

　　然而，据时刻跟进和批评高频交易的财经网(博客,微博)站Zero Hedge报道，Knight Capital在试图以限价盘（limit trades）为多只股份（据说涉及134家上市公司）提供流动性过程中，也许由于其程式系统（algo systems）发生了经营者本身亦难以充分了解的问题，不停以卖价（offer price）买入由其做庄的股份，并以买价（bid price）沽出同一家公司的股票。鉴于Knight的系统处理“快闪交易”能力极强， 那等于频密地低卖高买（sell low/buy high），如此翻来覆去，亏损哪能不以光一般的速度累积？

　　“光速”烧钱

　　纽交所下令取消交易的六只股份中，Exelon Corp.（EXC）乃之一。在涉及EXC的买卖中，Knight Capital每宗平均亏15美分。以该公司程式系统每秒处理40宗交易的速度，一分钟买卖2400次，易如反掌。纽交所下令取消交易的股份仅六只，意味由Knight Capital做庄而毋须作废的买卖涉及百多家上市公司的无数股份。在短短45分钟内，Knight“烧掉”了多少钞票，算起来惊人。

　　自HFT 成为欧美交易主流以来，“人脑vs电脑”一直是市场中人的热话。高频交易以人脑无法预测的途径扰乱市场（flash crash真正成因虽仍是一个谜，惟HFT嫌疑最大），受到监管机构高度关注。从Knight Capital事件可见，高频系统的经营者对程式如何运作亦不大了解。人脑vs电脑，恐怕已从2012年8月1日起翻开新的一章。