2025-04-21 23:04:33
中金发布研报称，维持中石化炼化工程(02386)2025-26年的盈利预测不变。当前股价交易于2025/26年8x/7x市盈率。该行认为，近期公司股价回撤主要系国际油价波动所致，考虑到：1)公司全年新签订单同比有望实现较大幅度增长;2)公司毛利率有望修复;3)公司在手订单与现金流的稳定性较好，股息收益率达7%以上，该行维持跑赢行业评级和6.10港元目标价，对应2025/26年9x/8x市盈率。
中金主要观点如下：
公司近况：2025年4月15日，公司公告称，1Q25公司新签合同总值为443.7亿元，同比增长31.4%;在手订单2011.9亿元，环比增长16.5%。公司新签订单主要包括：1)116.3亿元茂名石化炼油转型升级及乙烯提质改造项目EPC总承包合同;2)19.6亿元九江石化150万吨/年芳烃及炼油配套改造项目EPC总承包合同;3)20.6亿美元阿尔及利亚哈西迈萨乌德炼厂项目EPC总承包合同。
母公司资本开支稳健，石脑油路线优势渐显
公司指引2025年整体新签订单1000亿元，与2024年持平，其中国内630亿元，国际50亿美元。向前看，该行认为公司订单量仍有增长空间，主要系：
1)原料多元化支撑更新改造需求。该行测算，受关税与国际油价下跌影响，当前乙烷裂解对石脑油裂解路线约1500元/吨的成本优势可能被拉平，石脑油路线边际利润或明显改善，中长期或带动原料多元化改建需求提升。
2)中石化资本开支维持较高水平。据公司公告，2025年中国石化计划资本支出1,643亿元，其中炼化板块672亿元，占比41%，主要用于茂名、镇海、齐鲁等大型乙烯项目，该行认为有望支撑公司订单与工作量增长。
海外市场收入占比提升
公司1Q25新签阿尔及利亚国家石油项目，该行认为或有助于公司把握新兴市场炼化建设机遇。公司FY24海外收入占比由10%升至17%，FY25目标海外新签订单占比超40%，毛利率有望回升。
在手现金超200亿元
公司财务状况较好，FY24财务收入达12亿元，同比增长接近10%，主要得益于外币汇率上行和汇兑收益。考虑到公司在手订单充足，该行认为公司FY25在手现金依然有望稳定增加。
风险提示：订单转化速度不及预期;海外项目进度不及预期。
