2024-11-19 07:56:04
转自：财信期货研究
估值：现货中性，螺卷盘面估值中性略低
从黑色产业链利润角度来看，下游需求支撑不足，黑链各环节利润整体处于下降状态；从基差角度来看，螺纹钢01合约贴水扩大，热卷01合约接近平水，螺卷01合约基差整体处于中性水平；从绝对估值角度来看，螺纹钢01合约处于华东独立电炉谷电成本之下（截至10月15日），静态估值中性略低。
驱动：供需结构偏弱，补库需求尚存
宏观：预期扰动不改向好态势。市场押注特朗普2.0会提振美元，中美利差走弱，股市亦有所调整，但国内经济动能进一步增强，12月中央经济工作会议或释放出更多的稳增长信号，宏观预期有所扰动，但向好的态势未变。
产业：结构偏弱，现实压力渐起。从现实角度来看，钢材供需边际走弱，库存降幅收窄，供需矛盾不大但结构偏弱（同比，需求下降速度快于产量下降速度；环比，供增需减），以螺纹为代表的建材库存续积，压力或渐显。
成本：现实支撑偏弱，补库预期尚存。原料铁矿港库维持在近十年绝对高位，煤矿出货不畅，精煤库存延续累积，原料维持宽松格局，钢厂利润收缩下成本支撑较弱。从时间节点来看，迟至农历11月初，钢厂或逐步开启补库。
总结：宏观预期扰动不改向好态势，产业供需结构偏弱但补库需求尚存，估值略低下，短期螺纹01合约或维持在【3200，3350】区间震荡中等待矛盾进一步激化；套利方面，铁矿尚处高位，叠加原料补库预期尚存，仍可逢高参与做空钢厂盘面利润。
风险点财政增量政策、建材垒库速度
01
估值：现货估值中性，螺卷盘面估值中性略低
从黑色产业链利润角度来看，下游需求支撑不足，黑链各环节利润整体处于下降状态。截止11月15日当周，吨煤利润延续小幅下降态势；吨焦利润小幅下降；以螺纹热卷冷轧为代表的主流钢材品种吨钢即期利润表现由分化转向同步（吨螺利润延续下降，热轧利润由升转降）。
从基差角度来看，螺卷基差环比都有所走强。在美指回升背景下，宏观预期有所扰动带动盘面估值下移。从基差季节性走势来看，螺卷基差整体处于中性水平（螺纹01盘面贴水，热卷盘面接近平水）。
从静态估值来看，螺纹主力01合约目前已处于华东独立电炉谷电生产成本之下，绝对估值中性略低。据富宝资讯调研，截止11月15日，华东独立电炉谷电生产成本在3280元/吨（周末华东废钢下降，成本将进一步下移）。
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02
驱动：供需结构偏弱，补库需求尚存
宏观驱动：预期扰动不改向好态势
宏观方面，市场押注特朗普2.0会提振美元（自特朗普胜选以来，其主张的减税、提高关税、减少移民等一系列经济政策，都推高了美国的通胀预期），中美利差走弱，股市亦有所调整。但需注意的是国内经济动能进一步增强，12月中央经济工作会议或释放出更多的稳增长信号，宏观预期有所扰动，但向好的态势未变。
供需驱动：结构偏弱，现实压力渐起
从产业角度来看，利润尚可，钢厂减产动力不足，铁水产量维持高位。据Mysteel调研，截止11月15日当周，247家样本钢厂日均铁水产量环比增1.88万吨至235.94万吨，铁水产量处于近五年同期偏高水平。
从粗钢平控角度来看，钢厂减产几无压力。据测算（2023年粗钢产量调整后为10.29亿吨），若维持平控，11-12月日均粗钢产量环比10月有10.56%的增长空间，若2024年粗钢产量同比下降2000万吨，则11-12月日均粗钢产量环比10月需下降1.86%。综合粗钢平控、钢厂利润及四季度经济冲刺，钢厂产量或维持相对高位。
从用钢需求同步指标来看，水泥出库量持稳，混凝土发运量与沥青出货量稳中有升，短期建筑项目用钢需求或仍有一定韧性（与基建投资较高增速相匹配）。
从资金角度来看，建筑项目资金到位率延续好转态势。分项目类别来看，非房建项目资金连续七周好转；房建项目资金到位率小幅下降后亦有所回升。
从需求驱动来看，商品房销售延续好转，但房企资金偏紧格局尚未明显改变，房价未企稳前（新房价格指数可视为地产新开工趋势性指标），地产新开工面积或维持偏弱运行，地产用钢需求更多来自存量。
基建方面，基建投资增速维持相对高位，但结构性矛盾尚存。据国家统计局数据，截止10月底，电力、热力、燃气及水生产和供应业固定资产投资增速为24.1%，铁路运输业固投增速为14.5%，道路运输业固投增速为-2.1%，不同行业投资增速分化较大，新基建或是增量资金主要投向。
综上，地产新开工或维持弱势，基建投资稳中有增，但结构性分化，建材需求驱动整体驱稳，但从季节性角度来看，北方天气渐冷，工地施工强度下降（北方建材成交量已进入下降通道），或拖累建材需求季节性走弱。
制造业方面，从现实角度来看，以热卷为代表的板材成交量表现出一定的韧性；从板材需求驱动来看，中小企业信心预期指数稳中有升，经济动能进一步增强，制造业固定资产投资或维持稳中有增态势。
从钢材直接出口来看，32港钢材出港量连续两周回落，但以热卷为代表的板材出口利润回升，钢材出口或可维持高位。据SMM调研，2024年第46周，国内32港钢材出港量环比下降20.96万吨至241.26万吨，整体仍处于年度周均233万吨水平之上。此外，近期美元升值，而国内热轧板卷价格回落，以热轧板卷为代表的板材出口利润再度回升，利润驱动下，钢材出口或有一定韧性（前期钢材出口量持续维持高位，不排除受特朗普胜选影响发生抢出口）。
从库存角度来看（以Mysteel五大品种为对象），钢材供小增需小降，库存降幅收窄，现实压力暂不大，但供强需弱格局延续下（同比，需求下降速度大于产量下降速度；环比，产量稳中有增，需求略降），以螺纹为代表的建材钢材库存压力有所增加。后期重点关注淡季螺纹钢表需下降速度。
成本支撑：现实偏弱，预期支撑尚存
从现实角度来看，铁矿港口库存仍处近十年绝对高位，煤矿精煤库存延续累积，原料宽松格局较为明显。据Mysteel调研，消费端焦煤库存变动不大，整体维持低位，煤矿精煤出库不畅，延续增长，焦煤港口库存稳中有增，下游未明显补库前焦煤现货或承压下行，钢厂利润收缩下，现实成本支撑较弱。
从预期角度来看，原料补库时点已不远，绝对库存偏低下，补库预期仍存。据Mysteel调研，迟至农历11月初，钢厂或逐步开启补库（价格下跌后钢厂补库意愿或有所增加）。
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03
总结
宏观预期扰动不改向好态势，产业供需结构偏弱但补库需求尚存，估值略低下，短期螺纹01合约或维持在【3200，3350】区间震荡中等待矛盾进一步激化；套利方面，铁矿尚处高位，叠加原料补库预期尚存，仍可逢高参与做空钢厂盘面利润。
供稿|刘祎（F3068646Z0014925）
